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　　DPF加装成本由设备成本、人工和辅料成本、维护成本构成，加装总成本约2.9万元。出于成本考虑，车主在改装或换车的行为选择上会出现以下情形：（1）车辆老旧残值较低，车主淘汰旧车直接换新；（2）受限旧车发动机标定无法加装，车主只能换新；（3）车辆距离报废时间长，残值较高，车主选择加装DPF。而改装与换车的不同选择将分别利好DPF和高压共轨系统市场。假设保有的国Ⅲ车辆全部选择加装DPF，将会带来DPF总成制造（按国产价格测算）250亿元的市场规模；若全部选择更新老旧国Ⅲ车辆，将会带来250万辆重卡的更新需求。

　　无论加装或换车，威孚高科均可受益：（1）考虑DPF加装，威孚高科旗下威孚力达是国内重要的汽车尾气处理系统生产企业，在自主品牌乘用车尾气处理系统市场占有率超过50%，并积极储备商用车尾气处理技术，已大批量生产DOC、POC、SCR，研发DPF，有望在各地区重型柴油货车加装DPF的驱动下显著受益。（2）考虑DPF加装政策下车主换车，威孚高科旗下威孚汽柴主要产品为共轨高压泵，配套高压共轨系统。参股公司博世汽柴基本垄断了国内柴油机高压共轨系统的供应。换购国五新车，高压共轨和SCR必不可少，博世汽柴、威孚汽柴将显著受益高压共轨需求增长。威孚力达将受益SCR市场增长。因此国Ⅲ用车环保标准加严，威孚高科受益确定性最高，且公司估值水平较低，PE TTM仅12.3倍，PB LF为1.9倍。我们预计2017-2019年公司EPS分别为2.50元、2.69元、2.86元，给予公司“强烈推荐”投资评级。

　　颗粒物排放要求趋严，多地区推行DPF加装。山东省下发《关于关于切实做好国Ⅲ标准重型柴油营运货车尾气检测管理工作的通知》，文件规定，自2017年8月1日起，未安装颗粒物捕集器（DPF）的国Ⅲ标准重型柴油营运货车，将不予环检。12月底前，济南、淄博、济宁、德州、聊城、滨州、菏泽7个传输通道城市国Ⅲ排放标准重型柴油营运货车全部加装DPF并建立DPF运行状态监控系统。而此前北京市、深圳市、天津市相继出台的DPF加装条例只针对国V柴油新车，本次山东新规预示着重卡环保已由新上牌车辆延伸至保有车辆，环保力度再度升级。

　　环境污染严重地区率先推行DPF加装。从山东要求国Ⅲ重型柴油营运货车加装DPF，天津、深圳、北京更是要求国V重型柴油车加装DPF等一系列事件中不难看出，在雾霾等环境问题日益突出的背景下，国家针对重型柴油车排放标准的要求日益严苛。目前DPF加装推行区域主要集中在公路汽运发达、重型柴油车居多、雾霾等环境问题突出的城市，例如率先推行国Ⅲ柴油车加装DPF的山东，以及推行国V柴油车安装DPF的北京、天津与深圳，正是全国范围内载货汽车保有量居前、环境问题较为紧张的地区。从2015年各地区的重型载货车保有量来看，山东位列全国第二，保有量为49.2万辆，京津冀地区保有量合计62.0万辆，保有量数据也基本印证了我们的判断。

　　山东“领头羊”效应推动各地跟随，国Ⅲ加装DPF蔓延在即。我们认为，在山东率先推行DPF加装的“领头羊”效应下，全国范围内将有更多地区跟随推行DPF加装政策。重卡保有量居前、环境污染较为严重的地区或紧随山东制定国Ⅲ车加装DPF的政策，并有可能在全国范围内引起效仿。我们估计京津冀、山东、山西、陕西、河南等雾霾重灾区的重卡保有量占全国保有量近40%，京津冀、山西、陕西、河南有望成为下一批率先推行DPF加装政策的地区。

　　我们针对国Ⅲ重卡进行了DPF加装成本测算。加装成本主要分为三方面：（1）DPF设备成本：目前重型柴油发动机的DPF国内尚未批产，基本依赖进口，单台进口价格约25000元-30000元。（2）加装人工费用及辅料成本：根据草根调研，人工及辅料成本基本合并计算，价格约600元-800元。（3）维护费用：由于国Ⅲ发动机机械控制居多、高硫油使用占比高，可能造成DPF频繁堵塞或催化剂中毒，因此需长期维护。若按3-6万公里拆卸一次DPF做清洁保养，一年行驶里程10万公里算，一年对DPF的维护保养次数约2-3次，按一次200元-300元的保养费用算，一年维护费用约400元-900元。我们各自取每块成本的中枢加总，得出加装一台DPF的成本约2.9元。若考虑未来DPF国内厂商批产生产后，预计国产DPF加装成本在1万元左右。

　　银轮股份在汽车尾气处理领域全方位布局，涵盖SCR、EGR、DPF等领域。SCR向潍柴、玉柴、吉瑞重卡等供货；EGR在商用车领域处于龙头地位，市占率近50%，目前向已成功切入乘用车EGR市场。DPF方面，银轮股份于2015年成功收购了DPF技术领先的德国Puritech，在完成整合后近期筹备DPF国产化项目，建成后将形成2.1万套DPF系统与21万套DPF封装单元产能。公司有望在全国各地区陆续推行DPF加装的政策驱动下显著受益。

　　总而言之，在DPF加装政策驱动下，无论车主选择加装或是换车，威孚高科都有相应业务板块对应，受益确定性最高。且公司估值水平较低，截至2017年10月13日，威孚高科总市值237亿元，公司A股PE TTM估值为12.3倍，PB LF为1.9倍。横向比较来看，当前A股零部件行业估值水平约29倍，从零部件行业估值水平来看威孚高科估值仍处于较低位置。我们预计2017-2019年公司EPS分别为2.10元、2.25元、2.42元，对应PE给予公司“强烈推荐”投资评级。